ارزش تحقق‌یافته (Realized Cap) یکی از مهم‌ترین معیارهای آنچین است و ابزاری اساسی برای تحلیلگران به شمار می‌رود. در این گزارش، نحوه عملکرد ارزش تحقق‌یافته و مشتقات آن را بررسی می‌کنیم و متوجه می‌شویم این معیارها چگونه واکنش ترس و طمع سرمایه‌گذاران را توصیف می‌کنند، که نیروهای اولیه چرخه‌های بازار بیت کوین هستند.
به گزارش کوین اکسو و به نقل از گلس نود (glassnode)، ارزش تحقق‌یافته یکی از ابزارهای مهم و بنیادی در مطالعات تحلیل آنچین است. این معیار از قیمتی که در زمان آخرین معامله به هر کوین اختصاص داده شده است، محاسبه می‌گردد و منحصراً به بلاک چین‌های عمومی و شفاف مرتبط است. ارزش تحقق‌یافته اساسی‌ترین بخش چندین چارچوب تحلیلی را تشکیل می‌دهد که امکان ارزیابی بی‌نظیر رفتار بازار، احساسات سرمایه‌گذاران و جریان سرمایه ورودی و خروجی دارایی‌های دیجیتال را فراهم می‌کند.
معیارهایی که از ارزش تحقق‌یافته مشتق شده‌اند یا مؤلفه‌های آن هستند شامل سود و زیان تحقق‌یافته و تحقق‌نیافته می‌شود. این ابزارها برای تحلیل بازار و توسعه استراتژی‌های معاملاتی بسیار مناسب هستند، چرا که انگیزه‌های مالی (ترس و طمع) که باعث هدایت تصمیمات سرمایه‌گذاران می‌شوند را توصیف می‌کنند.
در این مطلب، اصول ارزش تحقق‌یافته را بررسی خواهیم کرد و همچنین چند روش و چارچوب برای استفاده از معیارهای سود و زیان در تحلیل ارائه می‌دهیم. در پایان متوجه می‌شویم داده‌های آنچینی که از قیمت استفاده می‌کند، چگونه یک چشم‌انداز منحصر به فرد به روانشناسی سرمایه‌گذار و پویایی بازار ارائه می‌دهند.
در طول این مسیر، گاهی اوقات نقل قول‌هایی را از افراد مختلف به اشتراک خواهیم گذاشت که اغلب روانشناسی سرمایه‌گذار را که در داده‌های آنچین توصیف می‌شود، در بر می‌گیرند.
بنجامین فرانکلین
سرمایه‌گذاری در آگاهی بهترین سود را خواهد داشت.
پیشگفتار: ارزش در ارزش تحقق‌یافته
ثبت قیمت کوین‌ها یک راه‌حل شیک و زیباست که امکان مدل‌سازی عملکرد بازار را به شکل‌هایی که اغلب در امور مالی سنتی قابل تکرار نیست به راحتی ممکن می‌سازد:
- تخمین پایه قیمت تمام‌شده برای گروه‌های سرمایه‌گذار امکان ارزیابی حمایت و مقاومت و همچنین سطوح قیمتی که احتمالاً احساسات سرمایه‌گذاران در آنها دستخوش تغییر می‌شوند را فراهم می‌کند. این امر را می‌توان با فیلتر کردن داده‌ها توسط گروه‌هایی مانند هولدرهای بلندمدت/کوتاه‌مدت تقویت کرد تا بخش‌هایی از سرمایه‌گذاران که شرایط بازار را هدایت می‌کنند بهتر جدا شوند.
- ارزیابی ارزش تحقق‌نیافته (انگیزه برای خرج کردن) برای مدل‌سازی ارزشی که در یک دارایی «ذخیره» شده است مورد استفاده قرار می‌گیرد. این مورد یک اندازه‌گیری از سرمایه ورودی/خروجی ارائه می‌دهد. از این طریق می‌توانیم هم حجم کوین و هم سود یا زیان تحقق‌نیافته موجود در عرضه را ردیابی کنیم.
- ردیابی ارزش تحقق‌یافته (ارزشی که بواسطه خرج کردن قفل شده است) برای مدل‌سازی عملکرد واقعی سود یا زیان کسب شده توسط گروه‌های مختلف استفاده می‌شود و ارزش اقتصادی که از دارایی خارج و یا به آن وارد می‌شود را توصیف می‌کند.
- تخفیف از دست رفته و عرضه طولانی مدت خاموش که ارزش واقعی نسبتاً ارزانی را با خود جابجا می‌کند (به عنوان مثال، کوین‌های ماینرهای ابتدایی و ساتوشی ارزش تحقق‌یافته‌ای ندارند). این مورد همچنین نقدینگی نسبی که در آن عرضه فعال به طور منظم نزدیک به قیمت فعلی اسپات مجدداً ارزش‌گذاری می‌شود را نیز حساب می‌کند.
معرفی مجدد ارزش تحقق‌یافته
ارزش تحقق‌یافته مجموع تمام سودهای محقق‌شده منهای ضررهای محقق‌شده است. به عبارت دیگر، ارزش تحقق‌یافته همان ارزش کلی است که به شکل آنچین وارد بیت کوین شده، منهای سرمایه خارج شده از آن بواسطه ضرر معامله‌گران. این معیار به دو روش متمایز حرکت می‌کند:
- قیمت‌دهی مجدد سریع و بالاتر در بازارهای گاوی، وقتی گروهی از سرمایه‌گذارانی که کوین‌های ارزان قیمت را در بازار خرسی جمع‌آوری کرده‌اند و حالا آنها را با قیمت‌های بالا و بیش از پیش گران‌تر به خریداران جدید عرضه می‌کنند.
- حرکات رنج و ثابت و کاهش در بازارهای خرسی، وقتی کوین‌های گران قیمت تا زمان تسلیم کامل سرمایه‌گذاران به قیمت پایین‌تری می‌رسند. این امر به طور تاریخی با یک دوره تثبیت طولانی‌مدت در بازار همراه بوده و در آن کوین‌ها به تدریج مبادله و دست به دست می‌شوند و به سمت هولدرهای قدیمی‌تر باز می‌گردند.
سه مؤلفه اصلی وجود دارد که ارزش تحقق‌یافته را تشکیل می‌دهند:
- عرضه‌ای که به تازگی ضرب شده و بزودی پس از پیدایش بلوک جدید قیمت‌گذاری می‌شود. به طور کلی به آن ترموکپ (Thermocap) می‌گوییم.
- سود تحقق‌یافته در زمانی که سرمایه‌گذاران دارایی‌های خود را خرج می‌کنند و کوین‌های ارزان قیمت را در بازارهای ثانویه به قیمت‌های بیشتری به فروش می‌رسانند ایجاد می‌شود.
- زیان تحقق‌یافته که ارزش فعلی را از ارزش واقعی کم می‌کند، چرا که کوین‌های گران قیمت کمتر از آنچه که باید ارزش‌گذاری شده‌اند.
ما می‌توانیم این چارچوب‌های ارزش‌گذاری را بر روی همان محوری که ارزش بازار بیت کوین در نظر گرفته شده است، برای درک مقیاس مشاهده کنیم:
- ارزش بازار (Market Cap) ۵۸۰ میلیارد دلاری بیت کوین که ارزش عرضه موجود را در قیمت فعلی محاسبه می‌کند.
- ارزش تحقق‌یافته ۳۹۷ میلیارد دلاری که مقدار کلی ارزش «ذخیره» یا «نگهداری» شده در بیت کوین است.
- ارزش سرمایه‌گذار (Investor Cap) ۳۴۵ میلیارد دلاری که ارزش خالص (سود منهای زیان) است و در تمام معاملات بازارهای ثانویه محقق می‌شود.
- ترموکپ با ارزش ۵۰ میلیارد دلار که بازار تولید اولیه بیت کوین توسط ماینرهاست.
همانطور که در هر دوی نمودارهای بالا و پایین می‌بینید، ترموکپ (بیش از ۵۰ میلیارد دلاری) به میزان نسبتاً کمی به ارزش تحقق‌یافته واقعی کمک می‌کند و در آن سهیم است. همچنین مقیاس آن در مقایسه با مؤلفه‌های سود تحقق‌یافته (بیش از ۸۶۱ میلیارد دلار) و زیان تحقق‌یافته (کمتر از ۵۱۶ میلیارد دلار) کوچکتر است. این مشاهدات به ما کمک می‌کنند تا به چرایی توجه زیاد تحلیلگران آنچین به سود و زیان تحقق‌یافته در بازارهای ثانویه پی ببریم.
نقش رو به کاهش ماینرها
در دوران مدرن، ترموکپ تنها ۸/۷٪ از کل ارزش نگهداری شده در ارزش تحقق‌یافته را تشکیل می‌دهد. نمودار زیر نشان می‌دهد که تا قبل از دومین هاوینگ (Halving) بیت کوین (در سال ۲۰۱۶)، صدور (رنگ آبی) حدود ۲۰٪ تا ۴۰٪ از ارزش وارد شده/خارج شده از بیت کوین را در مقیاس روزانه تشکیل می‌داد.
از آن زمان، صدور، حداکثر ۱۰٪ از ارزش تحقق‌یافته روزانه را تشکیل می‌دهد و بیشتر اوقات به ۱ تا ۲ درصد نزدیک است. بنابراین، می‌توان ادعا کرد که نقش ماینرها و صدور کوین‌های جدید در دوره‌هایی از نقدینگی بسیار کم و حجم معاملات حداقلی به معنای واقعی کلمه حائز اهمیت است. این امر معمولاً همراه با حداکثر شدن نسبی فشارهای توزیع ماینرها در دوره‌های پایانی بازار خرسی اتفاق می‌افتد، یعنی زمانی که توجه/تقاضا سرمایه‌گذاران در ضعیف‌ترین حالت خود قرار دارد.
ترس و طمع مسبب تصمیم‌‌گیری‌ها می‌شود
از این رو، می‌توانیم استنباط کنیم که سودها و زیان‌های تحقق‌یافته عوامل اساسی هستند که جریانات سرمایه خروجی و ورودی بیت کوین را هدایت می‌کنند. علی‌الخصوص می‌توانیم ببینیم که:
- سودهای تحقق‌یافته در طول روندهای صعودی کلان تسلط زیادی بر بازار دارند و اغلب در اوج بازارهای محلی و جهانی قرار می‌گیرند. این همان توصیفی از ساز و کار کسب سود است که در نهایت تقاضای ورودی را به حد اشباع خود می‌رساند (از طریق یک اصلاح یا تغییرات روند در مقیاس کلان).
- زیان‌های تحقق‌یافته معمولاً در طول روندهای نزولی کلان تسلط زیادی بر بازار دارند و از لحاظ تاریخی دو جهش برای کاپیتولاسیون‌های (تسلیم شدن) قابل توجه را تجربه کرده‌اند؛ ابتدا در شروع یک بازار خرسی و سپس دوباره هنگامی که بازار به حداکثر احساسات منفی و خستگی نهایی خود نزدیک می‌شود.
مخلص کلام اینکه سود و زیان عوامل اصلی تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران هستند. با ارزیابی بازار از منظر سود و زیان تحقق‌یافته، تحلیلگران می‌توانند چشم‌اندازی در مورد احساسات و موقعیت سرمایه‌گذاران بدست آورند، زیرا کوین‌ها مجدداً ارزش‌گذاری و دست به دست می‌شوند.
وارن بافت
هنگامی که دیگران حریص می‌شوند بترسید.
هنگامی که دیگران ترسیده‌اند، حریص باشید.
ساز و کار سود و زیان تحقق‌یافته
نمودار بعدی نمایانگر مجموع سود تحقق‌یافته بر حسب دلار است. در این نمودار می‌بینیم که چگونه حجم سود قفل شده توسط سرمایه‌گذاران در بازارهای گاوی یک گسترش پارابولیک (سهمی‌گون) را تجربه می‌کند. این تابعی از کوین‌هاست که به دقت توسط گروه هودلرهای بی‌تفاوت نسبت به قیمت در دوره خرسی قبلی جمع‌آوری شدند و با به قدرت رسیدن بازار توزیع می‌شوند.
این عرضه اغلب با قیمت‌های ارزان تأمین شده و در طی ماه‌ها یا سال‌ها در ذخایر سرمایه‌گذاران به بلوغ رسیده‌اند. و به این ترتیب، سود تحقق‌یافته اغلب با معیارهایی مانند اندیکاتور (CDD) Coindays Destroyed و کاهش عرضه هولدرهای بلندمدت برای کسب دیدگاهی جامع‌تر نسبت به این رفتار همخوانی دارد.
این مرحله توزیع هودلرها از لحاظ تاریخی پس از شکست موفقیت‌آمیز بالاترین قیمت بازار سرعت بیشتری پیدا می‌کند که منجر به افزایش مقادیر سود تحقق‌یافته و ارزش‌گذاری مجدد و بالاتر ارزش تحقق‌یافته شده است.
ادوین لوفایر
عجیب است اما همان قدر که تمام نوسانات شبیه هم هستند، به همان اندازه هم با یکدیگر فرق دارند.
به طور طبیعی، وقتی بازار در فرآیند کشف قیمت قرار دارد، حجم زیان نگهداری‌شده در عرضه کوین معمولاً محدود و تنها به سرمایه‌گذارانی تحمیل می‌شود که هنگام اصلاحات و تثبیت‌های قیمت در دوره‌های افزایش مخارج محلی خرید می‌کنند. با این حال، چیزی که به بالا می‌رود ناچار است که به پایین بازگردد.
افزایش شتاب قابل‌توجه در زیان‌های تحقق‌یافته معمولاً با زنگ خطری برای فروش همراه است که اغلب پس از یک اوج انفجاری رخ می‌دهد. این امر اغلب نخستین بذرهای احساسات خرسی را در زمین بازار می‌کارد. سقف‌های بازار جهانی به طور کلی علامتی از یک جریان ورودی خسته از تقاضای جدید محسوب می‌شوند و با سیل عظیمی از سرمایه‌گذارانی که کوین‌های خود را با قیمت‌های بالا به دست آورده‌اند و در بازارها گیر افتاده‌اند همراه می‌شوند.
هودلرهای صبور اغلب در نزدیکی اوج بازار به تدریج کوین‌های خود را به سرمایه‌گذاران جدید و کم‌تجربه‌تر انتقال می‌دهند. بنابراین، تجزیه و تحلیل رابطه بین قیمت و ارزش تحقق‌یافته (پایه هزینه آنچین) گروه‌های مختلف سرمایه‌گذاران می‌تواند دربرگیرنده نکات زیادی باشد (به عنوان مثال از طریق گونه‌های مختلف نسبت MVRV). توزیع قیمت عرضه (URPD) نیز می‌تواند در جهت شناسایی این بازارهای «نامتعادل» کمک‌کننده باشد.
ارزش تحقق‌یافته معمولاً در طول بازارهای خرسی ثابت می‌شود یا به صورت تدریجی کاهش می‌یابد. نمودار زیر نشان می‌دهد که چگونه وقتی بازار شرایط نزولی را برای خود هضم می‌کند و به تثبیت می‌رسد، سطوح بالای زیان تحقق‌یافته تمایل دارد برای دوره‌های زمانی طولانی‌تری حفظ شود. با کاهش توجه سفته‌بازان و سرمایه‌گذاران جدید، گروه هودلرهای با قدرت تصمیم‌گیری بالاتر و حساس‌تر نسبت به قیمت برای تعیین یک طبقه جدید در بازار وارد عمل می‌شوند.
جی‌پی مورگان
در بازارهای خرسی، سهام به مالکان حقیقی خود باز می‌گردند.
معیارهای سود و زیان تحقق‌نیافته نشان‌دهنده انگیزه مالی سرمایه‌گذاران به منظور خرج کردن دارایی‌ها هستند و به عنوان مکمل‌های مفیدی برای گونه‌های تحقق‌یافته خود شناخته می‌شوند که در بالا مورد بررسی قرار دایدم. به طور کلی، هر چه یک سرمایه‌گذار سود یا زیان بیشتری در سبد خود داشته باشد، به ترتیب شانس بیشتری در قبال کسب سود خود از بازار یا تسلیم شدن دارد.
یکی از ابزارهای معروف آنچین، معیار خالص سود/زیان تحقق‌نیافته (NUPL) است که سود/زیان تحقق‌نیافته نگهداری شده در عرضه را به عنوان نسبتی از مارکت کپ نشان می‌دهد. در اینجا ما گونه‌های مختلفی از NUPL را برای سه گروه ارائه داده‌ایم:
? تمام بازار
? هولدرهای کوتاه‌مدت
? هولدرهای بلندمدت
ما همچنین یک مجموعه از قوانین ساده را برای شناسایی دوره‌های سرزندگی و سودآوری بیش از حد گاوها و ناامیدی عمیق و زیان تحقق‌یافته خرس‌ها اعمال کرده‌ایم.
? تمامی سه گونه از NUPL زیر ۰ قرار دارند (زیان)
? حداقل یک گونه از NUPL بالاتر از میانگین تاریخی + ۱sd است (سود)
? حداقل دو گونه از NUPL از میانگین تاریخی + ۱sd بیشتر هستند (سود فراوان)
می‌توانیم شاهد تلاقی قدرتمندی بین انگیزه سرمایه‌گذاران برای خرج کردن (تحقق‌نیافته) و مخارج آنچین واقعی آنها (تحقق‌یافته) باشیم.
ارزیابی جریان سرمایه
کاهش ارزش تحقق‌یافته معمولاً از لحاظ شدت کمتر از کاهش مارکت کپ است، که تا به امروز بین ۱۴٪- تا ۲۳٪- متغیر بوده است. این را با کاهش‌های ۹۲ تا ۷۵ درصدی در قیمت‌های اسپات مقایسه کنید.
این مشاهدات نشان می‌دهند در حالی که ارزیابی قیمت‌های اسپات ممکن است به مقدار ۷۵٪- یا بیشتر کاهش یابد، جریان سرمایه خروجی واقعی از دارایی معمولاً ۳ تا ۴ برابر از لحاظ اندازه کوچکتر است. این امر استدلالی را برای پاسخ به این سوال که چرا بیت کوین از لحاظ تاریخی در طول زمان در محدوده‌های قیمتی افزایش‌یافته در بازار نزولی به کف‌های خود رسیده است، ارائه می‌کند.
کاهش ارزش تحقق‌یافته معمولاً در حول نقاط کف چرخه به پایان می‌رسد. این امر عمدتاً ناشی از کاپیتولاسیون هولدرهاست که حجم زیادی از کوین‌ها را مجدداً به قیمت‌های پایین‌تر ارزش‌گذاری می‌کنند و آنها را در اختیار هولدرهای قدیمی‌تر قرار می‌دهد. زیان‌های تحقق‌یافته از سرعت خود می‌کاهند و سودهای تحقق‌یافته به تدریج بر بازار مسلط می‌شوند. چنین نقاط عطفی به خوبی با مشاهدات فعالیت رو به رشد شبکه، حجم عرضه نگهداری شده در سود و افزایش نسبت سود به زیان تحقق‌یافته همخوانی دارند.
پیتر لینچ
بدانید که چه چیزی دارید و چرا آن را دارید.
این عامل ۳ تا ۴ برابری در یک مطالعه ساده‌تر هم قابل مشاهده است. این مطالعه نشان می‌دهد که چه مقدار مارکت کپ در طول تاریخ به ازای هر ۱ دلار تغییر در ارزش تحقق‌یافته تغییر کرده است. نمودار زیر بر اساس این چارچوب تحلیلی است:
- میزان درصد تغییر سه‌ماهه در هر دوی مارکت کپ و ارزش تحقق‌یافته (ارزش مطلق) را محاسبه کرده و نسبت آنها (تغییرات ارزش تحقق‌یافته بر تغییرات مارکت کپ) را محاسبه می‌کنیم.
- همچنین یک میانگین ۹۰ روزه از این نسبت (خاکستری) و میانگین کلی (قرمز) را محاسبه می‌کنیم.
- این دو معیار نگاهی بلندمدت به جریان سرمایه خروجی و ورودی خالص مورد نیاز به ارزش تحقق‌یافته برای اجرای تغییر ۱ درصدی در مارکت کپ را ارائه می‌دهند.
واضح است که میانگین ۹۰ روزه نوسانات بیشتری دارد و می‌تواند در طی روندهای صعودی ناپایدار به بیش از ۱/۰ افزایش یابد. چنین چیزی نشان می‌دهد که برای افزایش ۱ دلاری در ارزش‌گذاری یک دارایی به بیش از ۱/۰ دلار جریان سرمایه ورودی تحقق‌یافته لازم است. با این حال، میانگین بلندمدت به طرز قابل‌توجهی پایدار است و از نسبت ۰/۴۵ در سال ۲۰۱۶ به حدود ۰/۲۵ در حال حاضر به صورت آهسته و تدریجی کاهش پیدا کرده است. این شبیه به ضریب ۳ تا ۴ برابری است که در مقایسه کاهش ارزش تحقق‌یافته مشاهده کرده بودیم.
جمع‌بندی
فرآیند قیمت‌گذاری هر واحد از عرضه، یک مجموعه ابزار منحصر به فرد برای تحلیل آنچین محسوب می‌شود که امکان توسعه و مطالعه معیارهای دارای اطلاعات فراوان را فراهم می‌کند. تحلیلگران هم‌اکنون ابزارهایی دارند که به وسیله آنها می‌توانند بر سود و زیان تحقق‌نیافته و تحقق‌یافته در عرضه نظارت داشته باشند.
در این گزارش، توضیح دادیم که داده‌های آنچین چگونه می‌توانند برای بهره‌گیری از این بینش‌ها و ایجاد پایه و اساسی برای مدل‌های رفتارهای کلی سرمایه‌گذاران استفاده شوند. با توجه به اینکه ترس و طمع انگیزه‌های اصلی برای تصمیم‌گیری‌های سرمایه‌گذار به حساب می‌آیند، تجزیه و تحلیل سود و زیان بالقوه می‌تواند شفافیت قابل‌توجهی را در مورد وضعیت و احساسات بازار ارائه دهد.
